美貌终有保质期，风靡大半个世纪的芭比娃娃制造者美泰：趁着最后一个回光返照期，插标卖首孩之宝

股息已经停止，很长一段时间没有收回

作者瓦娃编辑小白。芭比娃娃的金发、蓝眼睛和各种华丽的衣服让冯云君痴迷了很久。这么多年后，冯云君送给朋友的新生儿的第一件礼物是芭比娃娃，可见芭比的确很繁荣。然而，尽管芭比娃娃的身材和脸总是20岁，但如果从出生年龄开始，她实际上已经60多岁了

今天的主角是美国第一大制造商和玩具巨头“冰封女神”背后的制造公司– - -美泰公司(垫子。美国)。

业绩增长是光明的，但寻求销售

根据刚刚发布的2021年度报告和2022年第一季度报告，美泰表现良好，收入分别达到55亿美元和10亿美元，其中2022年第一季度收入是历史上最高的

2021的年度收入增长也非常光明，达到19%，这也是过去10年来的新高

由于玩具行业的旺季通常集中在第三季度和第四季度，2022年第一季度的营业利润率有所下降。然而，从2021 13%的营业利润率来看，仍明显高于往年

除了内部业绩的强劲增长之外，美泰以外还有许多好消息：今年1月底，美泰宣布已赢得重量级IP– - -迪士尼(数字化信息系统。美国)名为“冰雪”系列玩偶的生产许可证

消息一出，股价立即连续10天收正。可以看出，投资者对与迪士尼的合作也非常乐观（来源：choice数据）𞓜 因此，首席执行官还评论说，美泰确实实现了扭亏为盈，正处于一个高度确定的增长期（来源：公司季度报告）𞓜 然而，令人奇怪的是，最近有消息称，美泰正在寻求出售

据内部人士透露，美泰作为一家玩具巨头，数十年来一直在与阿波罗全球管理公司、l catterton公司和其他公司进行谈判，为什么美泰要在其业绩增长如此确定的情况下出售自己

在延长了时间线后，冯云君找到了答案

芭比已经厌倦了审美，电影IP也没有效果本来，美泰的收入自2013年以来一直在缩水。到2018年，收入从65亿下降到45亿，过去六年累计下降30%

同时，毛利率和净利润率也在同步下降，其中净利润率下降幅度最大。2014年降至个位数后，2017年直接转为负值

因此，2021收入的大幅增长更像是；底部反弹（&quote；，事实上，这远远没有回到美泰的历史巅峰

那么为什么美泰的收入在早期下降了这么多

要理解问题，我们首先需要对玩具行业的收入模式有一个初步的了解

传统玩具制造公司的收入通常有两条主线：

一是自创玩具形象（如芭比娃娃）

其次，与流行电影、动画和其他IP合作创作的周边玩偶（如艾莎公主）美泰也不例外。让我们逐一分析

01独立IP玩具𞓜 从财务报告来看，美泰玩具的前三大销售额分别是芭比娃娃、冯火伦、费舍尔和托马斯&；例如，2021，三大类玩具的总收入占总收入的三分之二，其中芭比娃娃、火轮和飞鱼都是独立的知识产权，虽然芭比娃娃的收入近年来一直在增长，但这本应是支柱，除了2021之外，它似乎与前几年的其他两种玩具没有明显的差距。这背后的主要原因是，公众对芭比逐渐感到审美疲劳，芭比已经流行了半个多世纪，而且芭比的金发、蓝眼睛和标准漏斗形身材都太完美了。在现代社会，随着女性意识的逐渐觉醒，很多人批评孩子们扭曲的审美观

因此，美泰自然被贴上了政治错误的标签，例如引导畸形的大男子主义和种族歧视

此外，乐高积木和开关等新玩具的出现，iPad等电子产品的出现也带来了新的影响。因此，芭比娃娃在消费者心目中的重要性越来越低，而到2020年为止-随着2021收入份额的增加，冯云君认为流行病因素是不可或缺的。呆在家里的孩子需要更多的玩具。家长们也可能想用这些小玩偶来减少孩子们盯着屏幕看的时间，据说时尚是一个循环。在经历了近10年的审美疲劳之后，芭比真的有了重新流行的可能性。然而，就产品的核心而言，芭比仍是芭比。玩偶的功能和外观没有得到革命性的改善。也就是说，销售份额的再增长更多地依赖于外部不可控因素，而不是美泰自身竞争力的提高

除了芭比，其他两种玩具的收入近年来也在下降。因此，从独立IP的角度来看，美泰的表现爆发似乎并没有一定的可持续性

02电影动画IP𞓜 独立IP不确定。那么电影动画授权IP呢

上述《冰雪奇缘》很受欢迎；艾莎公主“；2015年，《冰雪》诞生仅仅两年后，角色就成功地打破了56年来芭比娃娃销售不败的神话，成为小女孩们最喜爱的娃娃，但也是在2015年，迪士尼本世纪最成功的IP公主艾莎公主，而其他公主玩偶的生产转移到孩之宝，这无疑让美泰的情况更糟，因为美泰的收入已经很弱。据分析师估计，迪士尼公主玩具的年销售额约为5亿美元，而根据美泰2014年的收入标准，销售额约占7.5%。这一巨额亏损还导致美泰在2017年几乎被孩之宝收购，这是一个双重打击；购买和报价；因为改进了，“；销售和报价；它是隐藏危机的魔法眼𞓜 01进入世界顶级资产管理公司。为什么

事实上，早在2017年，美泰就开始了一系列成本管理活动，包括2018年超过2000人的大幅裁员，以及近两年关闭了两家亚洲工厂和一家加拿大工厂

成本重组计划仍在进行中。预计到2023年，美泰将总共节省2.5亿美元的成本

由于成本控制和疫情带来的玩具需求，美泰在过去两年的表现超过了。2021，13%的营业利润率比孩之宝高出一个百分点。此外，美泰的现金状况也得到了显著改善，2021的自由现金流为3.3亿美元，与2020年相比大幅增加了约两倍（来源：公司财务报告）𞓜 盈利能力和现金状况的改善同步推动了偿付能力的提高

从下图可以看出，自2017年以来，在上述压力下，美泰的资产负债率开始显著上升

债务结构也发生了显著变化，从短期贷款到利率较高的大规模长期贷款，而长期贷款占总资产的比例一度超过50%，说明美泰前几年在偿债和资本方面压力很大

然而，这两个指标在2021大幅下降，与孩之宝的差距也大幅缩小。从利息保障倍数来看，改善更为明显。美泰的上升趋势与孩之宝形成鲜明对比，2022年第一季度几乎持平

为什么，但危机往往是公司内部运营和上下游管理水平最为突出的时刻，尤其是对于制造业公司而言

如上所述，这一时期美泰毛利率波动不大，只是呈现出轻微的下降趋势，这总体上是好的

但与孩之宝相比，后者的毛利率比美泰高出30%以上。它能够在上游大幅提价的前提下保持小幅增长趋势，这反映了它的实力

可以看出，至少在供应链运营管理方面，美泰与孩之宝之间仍有很大差距，不可能在一夜之间弥补这一差距。美泰确实还有很长的路要走

此外，大客户集中的风险也是企业运营中的一个常见问题，2017年的美泰经验对这种风险做出了生动的解释

2017年，美国著名玩具零售商Toys R US宣布关闭，并于2018年关闭了美国数百家店铺。根据美泰当年的财务报告，玩具反斗城是其第二大客户。2017年，玩具反斗城的销售额约占总收入的8%（来源：公司财务报告）𞓜 因此，第二大客户的倒闭导致美泰当年业绩出现严重波动，收入增长率下降至-11%，净利率降至-22%，非常暗淡。（详见上图）

关键客户高度集中的隐患力量可见一斑

然而，即使吸取了2017年的教训，美泰似乎仍未能有效解决这一问题。从2021的财务报告来看，前三大客户的总销售额占46%，甚至比2017年的36%高出10个百分点。集中度不仅没有下降，而且进一步提高了（来源：公司财务报告）𞓜 也可以看出，前三大客户一直都是大型综合超市或电商平台。美泰的销售渠道非常稳固，这也表明美泰的产品缺乏足够的吸引力。没有其他大平台流量的帮助，无法支持独立销售

03股息被暂停，长期未恢复𞓜 由于早年业绩恶化带来的压力，美泰在2017年后停止了股息分配，即使2020年和2021的净利润水平显著提高，美泰也没有恢复，相反，尽管孩之宝的早期股息金额低于美泰，至少在更稳定的业绩下，股息从未中断，仍在逐年上升如果投资者用脚投票，他们也会选择孩之宝

虽然去年业绩大幅提升，但核心业务逻辑没有明显改变，主要产品仍然是芭比、风火龙、飞鱼等

即使我们重新获得了《雪女王》的知识产权，还有一个关键问题：电影动画的普及是耗时的。因此，不确定能带来多少收入，能维持多久？当然，问题不仅存在于美泰，也存在于孩之宝和任何知识产权玩具制造公司。然而，对于美泰来说，它被那些年在同一条起跑线上的竞争对手远远甩在了后面，因此，没有太多的空间和时间来适应产品销售疲软带来的业绩回调

（黄色K线：孩之宝股价趋势，来源：choice data）也许正是出于上述考虑，美泰管理层希望及时出售公司，并在业绩增长期内确保其安全，因为成本控制的初步结果，流行病催化和审美轮回推动销售复苏

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