原标题：市场危机分析 一：defi中虚假创新导致的市场失败 黄金金融 作者注：整整两年前，即2020年6月15日，Composite推出了后来被称为"e；“高产农业”；“的激励措施”；定义的夏天；以及随后一年半整个加密市场的牛市。与之前一样，这场牛市以大幅下跌告终。截至2022年6月15日，整个加密数字资产市场的总价值已从峰值下降了67.5%
我们认为此次市场崩溃有五个主要原因：𞓜 首先，世界各国央行收紧货币政策
其次，加密行业大量集中机构的不透明操作导致市场无法及时、充分了解其内部积累的杠杆风险，增加了市场突然崩溃和恐慌的风险
第三，加密经济的产品仍然主要是投机性数字资产。很少有服务和产品具有明确的价值和满足实际需求。消费者转型刚刚开始，尚未成为行业稳定增长的压舱物
第四，自2020年以来，抵押贷款已成为加密市场创造流动性的主要机制。然而，这一机制尚未成熟，导致流动性在市场中螺旋式死亡下降
第五，DFI的大量伪创新导致了市场失灵，误导了大量资金配置不当，蒙受了巨大损失
上述第一个问题是宏观经济问题，属于外因。其他四个问题都是行业内部原因。我们将写四篇文章来讨论这四个内部原因并提出改进建议
本文讨论的是defi虚假创新导致的市场失灵。应该说，这一因素在市场崩盘中相对较小，但对于defi行业来说，这一因素不容忽视
在此次市场崩盘中，defi的表现尤其糟糕。到2022年6月15日，当defi lock-in的总价值下降了69%，与整体市场基本一致时，defi 项目的市场价值出现了极端崩溃。uniswap的市场价值下降了88.5%，化合物的市场价值下降了94.2%。许多著名的defi项目几乎没有前景，甚至一度被称为“金融的未来”；蓝筹股&报价；项目中，跌幅大多超过95%
我们认为，defi市场出现这样的崩盘是不正常的。Defi是第一个具有明确盈利模式的纯连锁应用类别。与传统金融和加密市场中的 cefi相比，它更加开放、透明和安全，并且具有更高的整体效率。因此，曾经有一段时间，人们不仅认为defi的爆发是理所当然的，而且相信它的成功是可以持续的。他们不仅相信 defi可以引领牛市，还相信它可以抵御熊市
在这种情况下，为什么defi在崩盘中特别糟糕
一个不容忽视的因素是伪创新导致的市场失灵，也就是说，许多dfi项目故意创造复杂的金融资产，商业逻辑和激励机制出于扭曲的目的，向市场传递了大量虚假的价格信号，导致大量资金配置不当
市场失灵是经济学用来描述市场机制配置资源失败的现象。在大多数情况下，市场机制可以通过价格信号引导参与者自发地调整和优化资源配置。然而，在某些情况下，市场机制失灵，资源无法有效配置，导致资源严重浪费和效率低下
所有经济学教科书都会告诉我们，市场失灵的主要原因有三个。一是产品具有外部性，二是市场结构不良，三是信息不对称。定义市场失灵的主要原因是信息不对称，信息不对称会导致市场失灵。乔治*阿克洛夫在柠檬市场揭示了这一真理：质量的不确定性和市场机制。在二手车市场，由于买卖双方对汽车的实际情况存在不可避免的信息不对称，买家要么被骗支付高价，要么出于防欺诈的心理，只支付最低价，这导致了价格信号的丢失和市场机制的失灵
区块链和defi的关键作用是减少信息不对称。defi 的两个最大特点是，它在未经许可的情况下完全开放，并且是完全透明的。其业务逻辑和交易记录是完全透明的。任何人都可以查询和审计
在这种情况下，为什么defi市场出现了问题？为什么你认为defi的异常崩溃与市场失灵有关？defi早期开发的领先项目，如makerdao、uniswap、compound、AAVE等，确实基于开放、透明和消除信息不对称的价值主张。它们的逻辑相对简单明了，文档完整，并且已经运行了很长一段时间，让外界充分理解它们的业务逻辑。然而，在过去两年中，defi行业的一些所谓创新不仅是为了充分发挥技术优势，减少信息不对称，但要想办法不恰当地构建新的信息不对称。这些伪创新不仅未能解决现实问题，而且掩盖了 defi核心的闪点，导致资本市场在故意制造的信息不对称下严重失灵。也就是说，投资者、交易员和DFI 用户将大量资金分配到错误的地方。因此，当市场调整和纠正时，这些错匹配的资金损失远远超出预期，增加了市场动荡，导致 DeFi 项目市值崩溃。 因此，我们认为从市场失败的角度来看 DeFi 这次暴跌将是有意义的。 DeFi 市场失败是由新的、故意制造的信息不对称造成的。这听起来很反直觉，因为 DeFi 它被称为透明和可信。DeFi 在 DeFi 从交易记录到金融逻辑再到实现代码，一切都是透明的。只要你愿意学习，你就可以拥有与项目方平等的信息和知识。 理论上，这是真的。DeFi 实现了技术基础设施的强制性透明度。但是很多 DeFi 由于各种原因，该项目重建了信息不对称，有意或无意地误导了市场。具体来说，有以下情况。 第一种情况是通过复杂的逻辑、代码和"流动性挖矿"等待激励机制掩盖致命缺陷。 几百年的人类金融实践中出现了许多奇思妙想，由于严重缺陷，绝大多数被历史淘汰。2020年 “DeFi 之夏” 爆发后，千军万马进入 DeFi，许多缺乏相关专业知识的人对金融历史知之甚少"创新者"，靠近淘金的热情和一点聪明，开始了各种各样的事情 DeFi 项目。这些项目项目没有仔细的理论推导，更不用说市场测试了，有些甚至违反了基本的金融原则，存在严重的漏洞，其良好的表现完全取决于货币价格或整体市场上涨，一旦超出预期，特别是在极端市场，将充满缺陷，以悲剧的方式伪造。 然而，这些伪创新往往非常堆积复杂性来制造不透明度和掩盖其缺陷。它们通常构建复杂的数学公式"画龙点睛"，声称可以产生神奇的效果，然后从主流协议中模仿大量的代码，混合、修改和混合，形成一壶没有人理解的智能合同代码汤。在那个阶段，我们接触和研究了许多项目，其中许多是危险和复杂的代码，即使是像我们这样的智能合合同的人，也无法快速理解它的所有逻辑，辨别它的真伪。 面对如此复杂，市场无法识别和评估它 ，导致大量风险投资错配到伪创新项目。很多这样的项目都获得了融资，一度获得了很高的市值。经过一段时间的考验，大部分已经被市场证伪，导致配置在其中的资金损失接近零。 更糟糕的是，几乎所有这样的项目都建立了非常复杂的采矿激励机制，以争夺资本和流量，掩盖羞耻，通常包括三种以上的资产、大量复杂的纠缠规则和高度随机和随时变化的治理模式。即使是相对简单的业务，在这种混乱的激励模型的混合和屏蔽下，也完全失去了透明度和可预测性，没有人能评估它。 对于这类项目，价值投资者自然远离它。项目方只能创建强大的投机庞氏结构来吸引赌徒。例如，故意模糊货币治理的功能和权益，并创建嵌套级联"二池"、“三池”，纵容杠杆贿选，诱导参与者进行多层次循环，不断提高名义收益率。当然，项目方提供的高回报率是不可持续的，挖掘者也知道这一点。因此，一方应尽可能通过庞氏结构扩大磁盘，另一方像鲨鱼，来来去去，闻鱼腥味，双方都希望从另一方利益，然后立即放弃作弊，形成非常恶性、欺诈的游戏结构 DeFi 项目的初衷背道而驰。 事实上，在这种欺诈性的游戏结构中，误导已经成为刻意追求的目标。信息对称就像一面镜子。没有办法谈论它。市场怎么能不失败呢？ 第二种情况是将"治理币"作为股票，当治理币总值作为项目市值时，误导了大量资金的错误配置。 为了避免被认定为证券通证，大部分都是为了避免被认定为证券通证。 DeFi 项目治理币仅描述为投票权、治理权等"政治权利"，但我们都知道，这些治理货币很少用于投票，主要用于交易。这就导致了一个问题：如何评估选票？当然，没有办法解释清楚，因此，这些治理币的实际价值变得非常难以判断，波动性很大。 我们并不批评这种情况本身，因为这是在监管环境不确定的情况下的一种必然结果。事实上，这种资产是否存在信息不对称，是值得探讨的。因为项目方与交易者一样，对于这种资产的实际价值知之甚少，从意义上说，这种资产是不透明但信息对称的。所以更恰当的描述是一个所有人都不知道其估值逻辑的资产上进行价格博弈。这本身并没有什么问题，比特币就是这种资产的代表。 问题在于，在 DeFi 市场上普遍存在误导性叙事，即将到来"治理币"作为项目的股票，用于计算项目的市场价值。这种叙述误导了治理货币上的大量资金，甚至是基于治理货币的杠杆资产，因此遭受了意想不到的损失。事实上，这也导致了项目方在权利和责任之间的不平等：他们可以在牛市中享受市场泡沫的好处，但当市场下跌时，他们没有义务使用真正的业务收入来支持治理货币的价格。
例如，在6月15日的最低点，compound的TVL仍超过40亿美元，且仍有良好的息差收入。然而，comp的总市值仅为2.12亿美元。如果化合物的价值被重视，许多人可能会给出更高的价值。然而，作为治理货币，美元红利与复合物 项目价值之间的关系尚不明确，复合物的营业收入无法支撑美元红利 的价格。这种误导性的叙述使许多投资者认为他们是在投资dfi 项目本身，但实际上他们只是在投资价值不明确的投票权。当市场暴跌时，这些项目的健康盈利能力无法转移到治理货币，很难支持市场
第三种情况是通过复杂的链式嵌套结构形成名义上安全但实际上高风险的资产，这向市场传递了错误的利率信号
许多2021后的defi项目并没有真正解决财务问题，而是将全部精力投入到构建具有虚假风险回报结构的资产上。与第情况相比；“创新”；与其利用代码的复杂性来制造信息不对称，不如利用 defi 的开放式基础设施来创建一个非常长的金融结构链，其中通常包括多个第三方协议和数十项资产，并在层中嵌套和组合，以构建更不透明的资产。当然，无论包装如何，这些资产本质上都是利用高波动性资产，而且也必须属于高风险资产。然而，由于其结构复杂，很少有人，甚至没有人能够完全理解和理解其机理和运动规律。只要我们添加一个美丽的故事，将这些资产包装成高收益、低风险的创新金融产品，我们就能吸引大量资金。只要持续足够长的时间，就会动摇人们的理智
这种方法还有一个特别糟糕的效果，那就是它向市场发出了错误的无风险回报率价格信号，导致一、二级市场价格混乱：大量资金在不知不觉中错配成了伪装成安全资产的高杠杆资产，虽然许多高质量的初创企业由于其固有的高风险而无法获得足够的资金支持，但我们都看到了这一资产的终结。当市场进行系统性调整时，这些所谓的无风险资产会迅速、意外地崩溃。许多认为自己可以在安全垫上收取高额利息的投资者突然发现，不仅利息像海市蜃楼，而且他们也损失了自己的钱
如此大量的资金被错误地分配给了高风险资产，而他们并不知道这一点，直到崩盘甚至为零，他们才被欺骗。这是本次市场崩盘的重要特征之一，之前从未发生过。第四种情况是，在竞争压力下，通过流动性挖掘和高收益率强行刺激虚假需求，导致虚假繁荣，并向市场发送错误信号。自Complex成功推出移动挖掘以来，几乎所有dfi项目都推出了自己的移动采矿激励机制。应该说，正确使用这一机制可以帮助项目快速扩大用户规模，形成网络效应。然而，流动性开采激励的使用应限于实际业务目标，并有助于促进实际业务增长。一旦我们偏离这一目标，利用高收益率刺激虚假需求，我们将积累巨大的风险，导致恶性的博弈结构
例如，对于一些复杂的衍生品协议，在 defi开发的早期阶段没有真正的需求。然而，为了快速增加交易量，项目方通过特殊结构增加了激励强度，创造了短期虚假繁荣。由于没有真正的需求，激励强度减弱后立即发生崩溃
一个典型的例子是，许多defi协议将AAVE上约4%的APY分为优先级和次优先级，然后通过治理货币激励给予10%的APY-超过20%的apy，以创造高交易量的假象。然而，这种博弈结构显然是不可持续的。在给予了大量治理货币激励之后，这些协议被无情地粉碎了。他们根本无法通过大量早期激励措施建立忠诚的用户群，也无法积累生存所需的资金。项目在收入无法维持后立即终止
我们的建议：回到基于原则的简单明了的创新𞓜 defi注定是一场改变人类金融和经济的伟大创新运动。这场运动在2022年的悲惨衰落中进入了一个新的周期。在上一个周期中，在市场意外的寒冬中，许多一直喧闹的陌生技巧和时尚理念纷纷展现出它们的本来面目。然而，在无限放大人性缺陷的金融市场元宇宙中，它们注定不会死亡，而是冬眠。在加密市场下一个温暖的春天，他们将改头换面，重新振作起来。虽然当时市场创新之星可能已经变成了Web3，但作为Web3不可或缺的核心基础设施，DFI仍将是舞台中心的主角。有两件事我们可以肯定：第一，DFI将再次闪亮，第二，各种怪物将卷土重来
defi行业应该从危机中吸取教训，避免重蹈覆辙。我们提出以下建议： 𞓜 首先，我们倡导清晰、简单、坚持原则、直指核心的全新创新理念。市场应该形成厌恶一切繁琐复杂的伎俩的氛围，拒绝一切对人类贪婪和恐惧的放大和操纵，痛恨利用复杂性像骗子一样掩盖本质的伎俩。第二，用经济学原理解释创新的重要性。作为自由市场体系的最新技术工具，所有区块链和defi 创新应符合经济学的基本原则，解决实际问题，创造实际价值，提高实际效率，而不仅仅是一个多蛋糕技巧。这种创新应该能够用经济学的基本理论来解释其价值创造机制，如促进分工的完善，扩大合作规模，减少交易摩擦，提高透明度，降低准入门槛，提高监督的执行效率等。 第三，反对"连环套挖"、“循环质押”、“杠杆贿选"伪创新不创造实际价值。 第四，创造更透明、估值逻辑清晰的资产，如债务资产，纠正治理货币作为股票的错误叙述，减少主动性和故意性"治理币"杠杆叠加在不透明资产之上。 第五，建立行业级压力测试机制，如在测试网络上建立模拟市场，倡导甚至要求 DeFi 项目在其中进行压力测试，检验其在极端市场行情中的表现。 我们知道，Crypto 和 DeFi 市场永远无法摆脱人类贪婪和恐惧驱动的愚蠢行为，但我们也相信，DeFi 不会原地踏步。就像这样。 crypto 行业在过去13年的发展中证明，只要我们能诚实地面对问题，学习教训，我们就能取得真正的进步，下次做得更好。 编辑：张靖笛